巴菲特股东会感悟：成功的资产管理应该怎么做？

导读：时间飞逝，又是一届巴菲特的股东大会。这一次看到身边越来越多的价值投资者朋友都去了现场，近距离感受这场价值投资的盛宴。两位老人的谈话依然充满了巨大智慧，值得细细品味。每年的股东大会，我们都会分享一些对于巴菲特思考的“独特视角”，从根本上去看巴菲特的秘密和方法。 2018 年，我们的观点是“投资需要长期乐观”，比巴菲特更早提出了美国国运; 2017 年，我们从巴菲特独特的商业模式以及声誉的价值出发，剖析了巴菲特在长期投资上的竞争优势。今天，我们再分享一个观点：巴菲特告诉我们，成功的资产管理应该怎么做?

大道至简的方法

无论是对于个人，还是一家资产管理公司，巴菲特的投资方法都是最简单而有效的。巴菲特告诉我们，把投资做好你不需要是一个极度聪明的人，你也不需要每天 24 小时在那边工作，做研究。你只需要遵循一些大道至简的方法，然后通过时间来滚雪球就可以了。

然而为什么巴菲特看似简单，又很难学?这里面就牵涉到了时间价值。巴菲特是这个世界上，极少数真正理解时间价值的人。时间一定是这个世界上最大的杠杆，时间也是复利这个世界第八大奇迹的加速器。看似慢，却很快，而且会越来越快。我们认为巴菲特投资框架的核心包含以下几个核心的元素：

1. 一套完整有效的投资方法

2. 以“复利思维”为出发点的工作和生活模式

3. 对于时间价值的理解

这套模式用一句话简单归纳，就是坚持一套行之有效的方法，以长期的可持续性为出发点，然后等待价值投资的果实发芽成长，最终变成参天大树。这里面还有一个关键点，就是要屏蔽无效的因素，包括信息干扰，情绪干扰等等。许多人研究了一个星期的巴菲特股东信之后，看到股票市场一个波动，就想着先跑了再说。情绪的干扰往往会导致我们始终走不出自己的轮回。看似跑了很久，却一直在原地踏步。

当然，我们一直强调，对于普通人来说一个更好的方法是把钱交给专业的机构。毕竟个人要实现价值投资的修行并不容易。那么，作为一个资产管理机构，巴菲特的成功又能给我们哪些启示呢?从巴菲特身上，我认为一个成功的资产管理机构需要几个元素。

一套长期有效的投资方法

巴菲特运用的就是经典价值投资方法：赚取企业成长的钱。从历史上看，这套方法已经被验证了几十年，是全世界最有效的投资方法。赚取企业成长的钱，就需要判断一个企业是否能可持续的成长，这里面牵涉到对一个企业质量的判断，以及买入的性价比。我们发现，巴菲特非常看重一个指标：企业创造自由现金流的能力。

许多人说巴菲特来中国，一定赚不到钱。A股的指数在 2007 年是 6000 点，到了 2019 年还在 3000 点水平。这个看法其实是错误理解了巴菲特的投资框架。巴菲特不是简单的买入持有任何股票，他是买入持有长期看有定价权和竞争力的公司。这些公司的特征往往是创造现金流能力很强，ROE很高。如果我们看A股中的一大批牛股，他们往往都有高ROE的特征。消费品中的白酒和家电，成为了A股的牛股集中营，背后也是因为这两个行业的ROE都很高。

我们之前曾经写过一篇文章，关于A股为什么 10 年不涨。其背后的根本性原因在于天量的融资和增发。我们看两个数据：

1)剔除金融后的A股所有上市公司累积的投资支出为25. 5 万亿，而他们实体企业的经营流入为22. 3 万亿现金。中间的差额达到了3. 2 万亿，意味着中国企业融资规模超过了回馈给股民的钱。

2) 2011 年到 2016 年，中国企业盈利的增速比其他国家都要快，整体盈利增长了116%，高于发达国家的32%盈利增长，也大幅高于其他新兴市场国家的12%盈利增长。但是，在此期间A股的股票增发对每股收益拖累了89%。也就是如此强劲的盈利增长，最终只能转换成26%的每股收益增长。也因为过度的股票增发，A股自从 2011 年以来估值是下滑12%。同期发达国家股市估值提升了27%，其他发展中国家股市估值提升了41%。

由于天量的融资和增发，同时又缺乏退市机制，导致A股的整体市值变得越来越庞大，但是市值的增长并非完全等同于股价增长，而是源于不断的新股发行和老股增发。假设一个投资者在 2008 年深度研究了海外市场的市值和GDP比重，认为中国股市的市值未来十年应该翻一倍。这时候上证指数在 2400 点，他拍脑袋的认为十年后指数应该到 4800 点。最后十年过去了，A股股票市值的确翻了一倍，但是都是通过大量发行股票和企业不断增发完成，上证指数还是在 2700 点左右，几乎原地踏步。

巴菲特的合伙人芒格信奉逆向思维，如果我知道自己要死在哪里，就一定不会去那个地方。从价值投资的角度看，我们看什么样的A股公司是在毁灭价值?这些公司的特征就是从资本市场“吸血”。

显然，巴菲特的投资方法一定不会去买这类型的公司。他会去买那些长期创造现金流，并且有着比较高的ROE。这些公司长期收益率会超越名义GDP的增长。从这个角度看，巴菲特即使在中国，依然能获得较高的收益率。

我们这里并非要向巴菲特“刻舟求剑”，而是作为一家资产管理公司，首先你必须有一套行之有效的投资方法。这个方法不能对外部环境的依赖过多，而且能被时间所检验。这个方法可以是价值投资、可以是趋势投资、可以是行为金融学博弈、可以是资产配置。只要长期行之有效就行。

这套方法还有一个要求，就是能够自我进化。进化不是颠覆，而是基于原来的底层基础，发展出更加符合时代背景的体系。巴菲特最早是格雷厄姆的低估值投资方法，之后遇到了芒格，发展成价格和质量均衡的投资体系。如果巴菲特一直做低估值投资，他将会错过可口可乐、富国银行、喜诗糖果等一大批牛股。

底层价值观一致的合伙人文化

在这一次的股东大会中，有人问巴菲特过去那么多年和芒格是否会有争执，巴菲特说争论是有的，但争执没有。我们看到伯克希尔哈撒韦的投研团队很少，合伙人更少，只有巴菲特和芒格。那么多年，难道没有其他牛人想加入巴菲特吗?相比于其他资产管理公司，巴菲特的投研团队是很少的，却管理极大规模的资金。他又是如何做到的呢?

团队的搭建，特别是合伙人的寻找，如同婚姻一般重要。如果不适合的人在一起，最终分开的成本极高，对彼此产生的负面影响极大。投资中，每个人都是极具自我个性的，不可能两个人想法能100%一致。这时候就需要底层价值观的一致。价值观的一致意味着，大家用同一种语音在思考，在沟通。即使有分歧，也能就事论事讨论，并且给彼此视角上的盲点提供帮助。相反，一旦价值观不一致，会导致就事论事变成了人生攻击。

好的资产管理公司，往往能够包容不同的投资想法，每个人都愿意把自己智慧果实拿出来分享，就是基于底层价值观的认同。投资策略的执行，投资方法的进化，都需要人来做。资产管理行业最重要的，也是人力资源。只有大家愿意充分讨论和分享，才能形成1+1> 2 的效果。否则，即使拥有全世界最聪明的人才，最终一群聪明人在一起是减分的。

许多人认为，资产管理公司找人，一定要优先找聪明人。从巴菲特的成功看，也并非如此。你当然不能找愚蠢的人，但并不需要多高的智商，更重要的是价值观一致，内心能够彼此认同。

无论什么价值观，这个价值观的出发点必须是正的，是积极的，是阳光的。

和客户充分的沟通

既然是资产管理行业，那就不仅仅是管自己的钱那么简单，你必须要面对客户。从巴菲特的伯克希尔哈撒韦看，充分的客户沟通是极其重要的。巴菲特每年的股东大会，就是一次充分的客户沟通大会。他和芒格会毫不保留回答所有的客户提问，这些问答最终也会被翻译成几百种语言，传递到全世界的每一个角落。任何一个不能亲自到现场的客户，都能在第二天看到完整的问答纪要。

巴菲特每一次的股东大会，都是他和其客户充分沟通的一次机会。甚至巴菲特每年的股东信，都包含了他大量内心的真实想法，并且一次次把这些想法传递给客户。作为一家资产管理公司，巴菲特和客户的沟通是及其充分和透明的。

这个社会最高的成本是什么?我们认为是信用成本。资产管理行业中，信用成本是极其昂贵的。许多人买个衣服都要货比三家，每个几万，几十万，甚至几百万的资产管理产品，凭什么就要买你这家的?背后一定伴随着巨大的信任。

信任的来源有多个因素组成，包括历史上不错的业绩，透明的投资策略和方法，以及投资理念的认同等等。巴菲特曾经说过，他是一个极其看重声誉的人。声誉是资产管理中极其重要的部分。

这种信任一旦建立起来，也会具有很强的护城河。一旦有了口碑，会口口相传，你的用户也会不断沉淀，这样就变成了一个更大的雪球。

而且信任成本建立后，用户的“隐性资金成本”也会下降。不会每一次市场波动时，都来看你表现。你阶段性无法跑赢市场的时候，也不会来责怪你。

没有来自客户的压力，一个基金经理的技术动作才不会变现。

一切以创造价值为核心

有一次，一个人问了我一个问题：你是喜欢赚钱还是喜欢出名?我笑了笑说：我喜欢做一个创造价值的事情。对方似乎没有听懂我在说些什么。一个人最终获得的东西，一定是和其创造的价值匹配的。

巴菲特创造的价值，远远比其获得的多。他通过投资这些伟大的企业，优化了社会资源的匹配，从而推动了社会的进步和发展。他通过取得的超额收益，为大量的持有人创造了巨大财富。更重要的是，他不断在教育大家价值投资。价值投资不仅仅是买卖股票，更是一种人生准则。

最终，我们无论投资也好，人生也罢;作为个人，或者作为一个公司;我们都需要以创造价值为一切的核心。